甲骨文日前被指雲計算業務利潤率顯著低於預期後，市場開始憂慮AI相關股的盈利能力，加上OpenAI相繼宣佈與甲骨文、Nvidia及AMD的合作，從而形成了一種「AI閉環經濟」，更可能加大泡沫風險，連國際貨幣基金（IMF）、英國央行及牛津經濟研究院等機構近日也不約而同作出預警，並將目前環境與2000年科網泡沫作出比較。不過，高盛認為今輪科技股上漲尚未達到泡沫水平，主因升勢由強勁的基本面和盈利增長帶動，並非純粹的投機狂熱。
綜合媒體報道，甲骨文被指上季透過出租由Nvidia晶片驅動的伺服器獲約9億美元收入，毛利率僅14%，遠低於其傳統軟件業務約70%的整體毛利率，在某些情況下出租較小批量時，更出現了「相當可觀」的虧損。
OpenAI近期敲定一系列協議
此外，OpenAI近期敲定了一系列協議，重點在於利用龐大的算力需求為籌碼，換取晶片供應商的深度綁定和資金支持，增加了整個生態的系統性關聯與風險，被外界形容為「AI閉環經濟」。
其中包括Nvidia承諾向OpenAI投資1,000億美元成為股東，而OpenAI直接向Nvidia購買包括GPU在內的AI設備；同時，AMD同意向OpenAI提供大批股票認股權證，總計可達10%股份，OpenAI則使用並協助開發AMD下一代AI圖形處理器晶片。此外，OpenAI與甲骨文簽署了3,000億美元合作，共同在美國建造數據中心，而甲骨文又花數十億美元購買Nvidia晶片，意味資金將回流到Nvidia。
類似的循環關係也出現在雲端公司CoreWeave身上，Nvidia在其IPO前取得7%股權，之後向其購買63億美元的雲端服務，而CoreWeave正是出租Nvidia晶片的業者。至於OpenAI在IPO前也獲得CoreWeave的3.5億美元投資，最近更擴大雲端合約至224億美元，甚至OpenAI金主微軟也是CoreWeave主要客戶之一，最終令OpenAI與Nvidia之間關係更緊密。
循環交易失敗 恐掀骨牌效應
然而，OpenAI在財務上存在巨大缺口，據報今年上半年收入僅為45億美元，而今年簽署各項協議總價值估計已達1萬億美元。Nvidia行政總裁黃仁勳也曾坦言，OpenAI目前還沒有錢支付所有設備，並估計每建設1吉瓦的容量的AI數據中心成本，將達500億至600億美元。
Morningstar分析師Brian Colello警告，如果一年後AI泡沫爆破，Nvidia與 OpenAI的交易或許就是早期線索之一，若情況惡化，這種循環關係也恐怕是主因。Zacks Investment Management客戶投資組合經理Brian Mulberry亦表示，任何一筆交易的失敗，都會產生令人擔憂的多米諾骨牌效應（Domino effect）。
Bernstein分析師Stacy Rasgon則在報告中表示，OpenAI行政總裁Sam Altman「有能力讓全球經濟崩潰10年，也可能帶領我們前往應許之地，我們還不知道哪種情況會發生」。
AI預期倘減弱 股市勢受衝擊
另一方面，英國央行周三在一份報告中明確指出，AI熱潮推高的科技股估值可與2000年科網泡沫相提並論，一旦市場對AI預期減弱，或美國聯儲局的獨立性信心動搖，全球金融市場恐出現劇烈修正，其中以股市尤其容易受衝擊。報告也列舉了一些下行風險，例如電力或晶片短缺可能拖慢AI進展，以及新技術變革令AI基礎設施需求減少等。
IMF總裁在一場演講也警告，全球股價因AI樂觀情緒而飆升，但金融狀況可能突然轉向，目前估值正逼近25年前科網熱潮的水平，若市場出現大幅回調，金融環境收緊將拖累全球經濟增長。
牛津經濟研究院首席經濟學家Adam Slater亦指出，AI領域已出現典型泡沫跡象，科技股佔標普500指數比重近40%，估值顯著超出合理價值，即使AI最終帶來多大變革仍存在巨大不確定性，市場對AI技術的樂觀情緒已近乎狂熱。
針對AI企業的循環關係，哈佛甘迺迪學院AI政策研究員Paulo Carvao亦認為情況與科網熱潮時期有着相似之處，在1990年代末，許多循環投資圍繞廣告與互相推銷，初創彼此購買服務以誇大增長，如今AI企業雖有實際產品與客戶，但支出遠超其盈利能力。
高盛：升勢有堅實盈利作支撐
不過，高盛對於這場「AI泡沫論」則予以反駁。該行認為，雖然市場呈現出部份歷史性泡沫的特徵，但尚未身處其中，因為今輪科技股上漲有堅實的盈利增長作支撐、龍頭企業擁有強大的資產負債表，加上現時AI領域的競爭主要由少數幾家巨頭主導，與過往泡沫時期常有大量新企業湧入及競爭格局混亂有所不同。
該行指出，美股「七巨頭」的預期PE中位數約27倍，遠低於2000年科技泡沫高峯時龍頭公司約52倍的水平，若從PEG比率來看，美國科技股目前水平亦低於1990年代末的泡沫高位。以歷史收益為基礎的PEG比率則顯示，科技泡沫高峰時達3.7倍，目前僅1.7倍。
報告又提到，在1999年至2000年期間，科技股很大部份回報來自估值擴張，而目前科技股則具有堅實的盈利增長；並預計美股「七巨頭」2025綜合淨資產收益率將達46%、淨利潤率為29%，遠高於2000年科技泡沫時期主導公司16%的淨利潤率。
惟高盛也提醒，近期科技公司的債務融資活動增加，是值得關注的轉變，雖然市場尚未進入全面的AI泡沫，但如果投資者對AI主題的信心或耐心減弱，市場回吐的風險仍然存在。
相關文章：貝索斯稱AI投資猶如「產業泡沫」 長線仍可造福社會
甲骨文暴升背後是一場「豪賭」資本開支大增令財務受壓 單一大客OpenAI涉兩大隱憂｜財經拆局
