恒指、國企，連沉睡多年的「紅底股」近幾個月像打了荷爾蒙，展現出青春期的亢奮。神州大地，所謂A股，更是一片「厲害了，我的國」的歌舞昇平。這種集體亢奮，像極了歷史，但歷史不重複，只是押着相似的韻腳，Vaudeville雜耍劇團換了戲服，又上台演同一齣戲，大排宴席，不過投行摩根士丹利剛出一份報告，像個派對上不識趣的管家，冷靜地提醒主人家：你們的香檳，快喝完了。
盈利原地踏步甚至倒退
報告的潛台詞，翻譯成香港人能懂的語言，就是這場由2025年4月開始的狂歡，幾乎完全是由「估值重估」（multiple expansion）所驅動的 。甚麼意思？就是說，上市公司的盈利能力，那盤數，其實原地踏步，甚至倒退 。股價的飛升，靠的不是公司賺多了錢，而是大家願意用一個更瘋狂的價錢，去買同一樣的貨色。12個月預期市盈率（forward P/E）已抽高3至3.6，回到了2021年的高位 。
這種純粹靠熱情和幻想支撐的升市，在金融史上，通常只在兩種情況下出現：一，經濟大蕭條之後，估值跌至地庫，否極泰來 ；二，有全新的、革命性的科技或市場出現。但環顧今天，大摩的經濟學家團隊仍在警告，全球特別是依賴貿易的經濟體，前面有「增長風險」 。換言之，我們既非身處戰後廢墟，亦未見到外星人帶來新科技。
支持這場舞會的音樂，還能響多久？報告冷峻地指出，目前股價已非常接近他們的「牛市目標」，上升空間只有1%至8%；反之，跌回「基本目標」的空間，則有6%至13% 。賭桌上，賠率已經對賭客極為不利。
指望經濟及盈利重新加速
要讓這座空中樓閣持續到年底甚至2026年，唯一的指望，是全球GDP增長和企業盈利預測出現「顯著的重新加速」（marked reacceleration） 。這不是分析，這是祈禱。將身家押注在一場全球經濟奇蹟上，其理智程度，等同於相信三個月後覓得真愛然後閃電結婚一樣。
那麼，在這片歌舞昇平的賭場之中，那班真正的藍血貴族，那些Old Money，他們的資金又泊在何處避風浪？同一家大行，在另一份報告中，就給出了答案：亞洲金融股 。這不是叫你追捧那些隨大市起舞的尋常貨色。藍血思維，是尋找結構性的避風港。看好亞洲銀行股，理由非常Old School。
第一，它們做的，是本地人生意，賺的是本地貨幣 。在全球貿易風險高懸的當下，這種「內循環」的生意模式，像一道防火牆，隔絕了外圍的風風雨雨。數據顯示，亞洲金融業高達九成收入來自本土，與高度依賴外國市場的科技或原料業，有雲泥之別 。
亞洲銀行股穩坐釣魚船收息
第二，高息 。在一個泡沫化的市場，穩定的股息就是最實在的防護罩。亞洲銀行股的股息率，普遍高於大市平均 。這是Old Money最愛的特質：任你市場波濤洶湧，我自穩坐釣魚船，靜靜收息。
第三，也是最關鍵的一點，是美元弱勢 。美元將持續走弱，大行預測美元指數（DXY）在2026年底前會跌穿90。而當美元轉弱，資金由美國出走，亞洲貨幣轉強，這些本地銀行股自然是最大贏家 。歷史數據顯示，亞洲銀行股的表現，與美元指數呈現高度負相關 。
當然，也非叫你蒙上雙眼，隨便亂買 。報告特別指出，日本銀行業受惠於利率正常化 ，印度銀行則見到股本回報率（ROE）回升 。至於香港，報告對本地銀行業務持審慎態度，反而看好匯豐（005）這類業務遍布全球的國際大笨象 。
藍血工廠
